江山化工原主营业务为有机胺的生产销售,是国内有机胺行业龙头,拥有16万吨DMF产能和4万吨DMAC产能,15年市占率分别达28%和65%;此外拥有8万吨正丁烷法顺酐产能,15年市占率为12%。16年中收购浙铁大风后,新增聚碳酸酯(PC)业务,形成了基础化工品与高性能新材料双轮驱动模式。目前传统主业回暖态势明显,PC业务度过磨合期后已充分具备市场竞争力,公司后期业绩极具向上空间。
   
顺酐产业环境改善,产能收缩后正丁烷法盈利提升明显
   
国内苯法顺酐装置因粗苯供给收缩、成本过高导致开工不足,边际成本推动顺酐价格四季度涨幅超30%,公司正丁烷法路线成本优势明显,顺酐与原料价差已超4500元/吨。17年油价上涨预期强烈,行业供需格局持续改善,顺酐业绩向上弹性十足。停置BDO目前仍承担折旧与停工费用,后期利旧效果值得期待。
   
注塑级产品投产,PC毛利率提升是未来重要看点
   
大风PC自15年投产后长时间处于调优状态。目前PC装置已稳定运行且正牌率显著提高,16年三季度多元化改造后具竞争力的注塑级产品正式投产,后期募投项目还将开发多种专用料。据测算目前PC毛利率约为20%,双酚A供给偏松格局下后期PC业务将极大提升公司整体业绩与估值水平。
   
有机胺业务盈利稳定,竞争优势明显:
   
公司有机胺业务盈利稳定,DMF和DMAC毛利率一直维持在10%和30%左右。16年四季度甲醇价格虽大幅上涨,但高行业集中度决定原料成本可顺畅传导,预期17年有机胺与甲醇价差继续维持并稳定贡献利润。
   
盈利预测与投资建议预计公司16~18年净利润为0.94/2.12/3.09亿元,分别对应0.17/0.31/0.46元EPS,给予2017年35倍PE,对应目标价10.80元,予以买入评级。
   
风险提示:资产重组的不确定性,PC产能集中投放导致盈利未如预期。